日报标题：宣称「保本」是忽悠，但说这话的底气是哪儿来的？ 知乎日报注：投资有风险，请您谨慎决策。 暮蓝，投资顾问 私募基金在法律上不允许在合同及宣传上给客户承诺保本，因此如果有任何人向您承诺私募基金是保本的，可能是为了忽悠你。 但是私募基金如果通过风控体系设计，例如：优先劣后的方式、夹层资金、CPPI 策略等方式，采用结构性设计和控制投资比例的方式，是可以使某一部分客户实现保本甚至是保收益的，或者是说比较大的概率实现保本。 下面简单地分析几种方式的特点： 1. 一般的「优先劣后」的形式，其实就是常用的采用杠杆的一种产品形式。优先级资金优先获得本金及约定的收益，劣后级资金承担下跌的风险，并以自有资金为优先级的本金安全及约定收益做担保，但是劣后级资金能够获得超过优先级约定收益以外的超额收益。简单来讲，就是优先级资金以一定的利率借钱给劣后级资金去做投资，做得好的收益归劣后级，到了约定的期限及触发条件，劣后级给优先级偿还本金及约定的利率就行了。 一般优先级资金风险偏好低，会在银行、信托、第三方财富等渠道募集，设计成固定收益及固定期限的产品，当然合同里面也没有约定是保本保收益的，只能理解成「结构性保本」，也很受客户的青睐。 而劣后级资金风险偏好高，则会在券商、信托、私募、第三方财富等渠道都会募集。募集到的优先级和劣后级的资金将一起投资到股市、债市等市场中，优先级资金与劣后级资金的比例就是放大杠杆的比例，比例越大，整个结构的风险就越大。 那么问题来了，如果都投到股票市场，遇到股灾等级别的大跌时，劣后级资金都亏完了，又怎么能保证优先级资金的安全呢？ 基金在产品设计环节为了防控这方面的风险，在此处就规定了预警线和止损线。例如，一个优先级：劣后级资金＝2:1 的产品，期限为１年，优先级约定的收益是 6%. 如果要完全把劣后级资金跌完，才会威胁到优先级资金的本金安全，那么整个产品的亏损幅度要达到 33.4％ 时优先级资金的本金会受到亏损；以此推算，整个产品的亏损幅度达到 29.4％ 时，才会威胁到 6%的优先级收益的安全。那么，只要在产品设计中，把产品亏幅控制在 29% 以内，优先级的本金及６％的收益就能有保障了。一般的做法是，规定基金净值达到 0.9 时（按初始 1 元面值计算），将股票仓位将至 50% 以下；净值达到 0.85 时，全部清仓。这样相当于将基金的亏幅控制在 15% 以内，离 29％ 的线还是有一定安全距离的。 一般来说，在不发生股票流动性危机的情况下，严格执行这样的风控策略，是可以使优先级资金的本金及收益得到保障的。但是，如果是像 2015 年 7 月份股灾及 2016 年 1 月份「熔断事件」这样的极其恶劣的情况下，发生了流动性危机及股票大面积长时间停牌的情况下，也是有可能因为无法及时清仓止损，而使得风控手段不能执行到位的情况。 当然，也会有基金管理人无视合同约定的止损条约，不执行止损操作的情况发生，但因基金资金托管于券商、银行等第三方，其负有监管义务，在基金监管日趋严格的背景下，这样的情况相对比较少发生。 补充一个现实情况：股灾期间大部分银行销售的端伞形信托优先级产品，最后都给客户兑现了本金及收益。信托等其他端的产品不明。 2. 夹层结构产品，其实就是更复杂一点的「优先劣后」产品。举最简单的例子，比如说把资金募集来源分成 ABC 三层，A 层约定保本保收益，B 层约定保本浮动收益，C 层不保本不保收益，其中Ａ拿固定收益，B 与 C 按比例把超额收益部分进行分成，一般 C 承担的风险大，会比 B 分得多一点。因此类产品结构比较复杂，其原理参照第 1 类产品，在此不深入剖析。 3. CPPI 策略基金。CPPI 策略就是公募基金中的保本基金采用的策略。其原理简单来说就是大部分资金用于投资类固定收益投资如债券、新股及分级基金 A 等，负责累积安全垫来保障本金、获取一部分基础收益，同时用一小部分做风险投资博取一定的高收益，拉高整体资产的净值。 假设基金初始金额是 1000 万，投资期限是 3 年，债券等低风险投资年化收益 6％，假设 3 年内股票等风险投资的年化收益为 20％。那么期初可用于做债券等低风险资产的资金为：1000／(1+6％)3＝840 万，则投资到风险投资的资金为：1000-840=160 万。3 年后，期末低风险资产可达到本金及收益为：840×(1+6%)3＝1000 万，风险资产可达到的本金及收益为：160×(1+20%)3=276.5 万。则期末可以获得的本金及收益为 1276.5 万，折合年化收益为：9.271％. 因为债券等低风险资产的违约概率较低，因此这样的策略机制能够比较大概率地保障本金安全，同时又能获取一定的超额收益，也就是所谓的「进可攻，退可守」。 但是这样的机制也就导致了风险资产投资比例有严格限制，在股票市场好时，所获得的收益比单纯的股票多头基金是要低的。 而公募保本基金及私募 CPPI 策略基金的区别在于，公募基金有引入担保公司担保，以一定的费用购买了保险，以保障在发生极端恶劣的市场环境时的投资者本金安全；而私募基金行业内还未有这样的担保机制，也不能给客户承诺保本，所以这个 CPPI 策略基金也停留在产品策略上进行控制，能够比较大的概率帮客户实现保本，比起一般的股票多头型公募基金及私募基金的风险要低很多，合适偏保守类的客户。 至于公募保本基金及私募 CPPI 策略基金的赚钱能力上面，就要看基金经理的能力的。 这样的说法不一定全面，本人见识有限，只能分析到这个层次，如有错漏，欢迎指出。 阅读原文
